Columns

Renta variable versus bonos soberanos: ¿codicia versus temor?

Renta variable versus bonos soberanos: ¿codicia versus temor?

El sentimiento en los mercados financieros normalmente se guía, o bien por la codicia o bien por el temor; pero últimamente parece que el mercado se guía por ambos al mismo tiempo. Este es, especialmente el caso de Europa. Por el lado de la “codicia” vemos fuertes mercados de renta variable en los que los valores más sensibles al ciclo, también llamados “cíclicos”, han subido vertiginosamente, sin que se haya tenido muy en cuenta su valoración. Por el lado del “temor” vemos mercados de bonos soberanos europeos en los que los inversores presentan una preocupación creciente sobre Grecia y otros miembros de la Eurozona, una perspectiva con fatales consecuencias. ¿Qué implica esto?

Echemos un vistazo primero a los mercados de renta variable. A pesar de su fuerte recuperación desde Marzo 2009, siguen estando razonablemente valorados ya que los beneficios han sido mucho mejores de lo esperado. Sin embargo, la subida en los mercados de renta variable ha sido liderada principalmente por valores cíclicos y financieros, en los que el precio de las acciones se ha duplicado o triplicado desde sus mínimos. Sectores tradicionalmente defensivos como son los de utilities, telecomunicaciones y farmacéuticas se han retrasado enormemente. Esto ha provocado que los valores cíclicos como grupo, operen en uno de sus niveles más caros versus defensivos, de los últimos treinta años. La razón para este desarrollo es doble:

La segunda observación es una de las razones principales de porqué el sentimiento en los mercados de renta variable europeos se ha separado del sentimiento en los mercados de bonos soberanos europeos: las compañías pueden diversificarse globalmente pero los países no.

Por un lado, los inversores han aceptado este fenómeno primando compañías con exposición internacional por sus beneficios mejores de los esperados. Por otro lado, están cada vez más inquietos por los países altamente endeudados que presentan altos niveles de déficit.

Pensamos que es altamente improbable que estos dos enfoques coexistan durante mucho tiempo. Después de todo, los inversores tienden a ser muy buenos exagerando, tanto por el lado de la codicia como por el lado del temor… hasta que se alcanza un punto de inflexión. Por el lado de la renta variable están constantemente subiendo sus expectativas de beneficios en los activos cíclicos para los años 2010 y 2011, a niveles que difícilmente se alcanzarán. Esto es un ritual que hemos visto en ciclos previos. Mientras tanto, los inversores siguen castigando cada vez más a los miembros más débiles de la zona Euro con rentabilidades más altas en los bonos, amenazando la refinanciación de su deuda y la homogenización de la Eurozona. Esto es un “ritual” que es nuevo y que trae mucha incertidumbre.

¿Qué debemos hacer? Los inversores podrían considerar reducir el perfil de riesgo de sus carteras, dada la alta incertidumbre alrededor de la Eurozona. Esto no sólo se aplica a los bonos sino también a la renta variable. Creemos que sería acertado iniciar un movimiento gradual desde activos cíclicos caros (industriales y minoristas) hacia valores de mayor calidad, con tintes más defensivos. En Europa, preferimos valores con un componente alto de ventas externas (no euro) en sectores como alimentos/bebidas, petroleras, farmacéuticas y telecomunicaciones.